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第2章（第2页）

类别 1913年 1947年 1964年

总投资 100,000 500,000 425,000

好公司债券的回报率 5% 2.75% 4.40%

税前收入 5,000 13,750 18,700

收入税（3个侍从） 0 3,140 3,700

净收入 5,000 10,610 15,000

美元购买力（以1913年为基础) 100% 45% 33%

收入购买力 5,000 4,775 5,000

1. 这篇文章以亦庄亦谐的方式结束：“从上面情况得出的教训是，除非今天你有50万美元，否则你最好忘记退休并继续工作。”

但是最大的改变还在于对普通股的态度，人们不再像50年前那样对普通股持反对态度。对普通股的投资已经成为一个好的投资规划中重要的和不可缺少的一部分。大部分投资者投资于普通股的资金占投资的比率，低的为25％，高的为75％。造成从以前的保守型做法到这一巨大的变化有几个原因，其中一个原因是人们错以为会赢得比债券更高的收入。但如果因为普通股风险高，便认为其回报也高，那么这种高回报率就是靠不往的，在普通股上的冒险就是不合理的，尽管普通股在有些情况下确实会偶尔带来更高的回报。

一些投资者投资于普通股是基于税收方面的考虑（注1），出售持有6个月以上的证券所得利润的税率是股息或利息的一半或更少。有的人选择普通股是强调它们可能以现在的收入为代价带来资本收益。当然，这里真正的危险还在于，过于注重资金的增值会导致投机的心理和操作，最后导致金融崩溃。显而易见，除非普通股得到满意的税前利润，否则也就没有税收上的优惠条件。

投资普通股更有力的支持是根据长期的投资经验，而不是仅仅根据更高收益和税收节约的渴望。过去80年或可能更长的历史表明，长线持有多种有代表性的普通股，会带来比债券更高的利润，周期性牛市后期购买的除外。在各种不同的时间周期，也会有巨大的损失，但最后总是证明耐心的持有者是正确的。然而，最不利的情况────股票购于1929年────股票的业绩超过债券用了25年。

注1 参见本书附录1

在过去许多年中,从普通股得到的出色结果是人们喜欢它们的有力证据。但是，在一定条件下，它可能是产生极强误导的证据。看一下1941年至1960年的情况，在这个时期，普通股整体上以高于15%的复合年速率上涨。这个数据确定太好了，但不可能是真实的，至于将来则是令人担心的。普通股在即将到来的几年继续保持这个上涨速度是不可想像的，因为果真如此，那么每个人都能通过股票致富────就像几乎每一个人认为在1929年他能够做的那样。更严重的是过去的高速率有可能意味着目前股票的价格已过高。1941年以来,惊奇的结果可能预示将来不是好的结果而是好的结果。在以下讨论中我们必须回到这个问题的两面性解释。

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最近几年，使防御型投资者转向普通股的主要的和令人注目的原因是他们思想中的新因素────经验和害怕通货膨胀。1964年的价格水平是1913年的3倍，这主要是由于政府借债及第一次和第二次世界大战引起的货币供应的扩张。在始于朝鲜战争，继而演变为“冷战”的全球紧张的新时期，价格水平呈不规则的但清楚明白的上涨趋势。没人能够确定将来的价格水平，但每个人都意识到，在过去50年，美元的购买力锐减。那些只持有美元────或只能获得固定数量的美元权利，例如债券────的人，他们的实际财富大大贬值。尽管普通股并不总能使投资者不受或通过套购保值以防止通货膨胀的影响，但整体上它们确实增加了投资者的本金价值和年收，几乎抵消了美元购买力的下降。

如果我们面临更严重的通货膨胀────现在几乎已是普通接受的假设────那么，以合理的价格购买的普通股就会再度提供比债券更强有力的保护。这一考虑为以下结论提供了极强的逻辑基础：在正常市场水平下，应投资一定比例的资金于普通股（如投资者有其他类型的资产，例如持有自己的企业或商业不动产，它一结论就不那么吸引人了，因为这些本身就是防止通货膨胀的套期保值）。

防御型投资转向普通股与大学捐赠基金的历史有关。开始，法律或传统规定这些资金只能投资于债券或不动产。在30年代，斯坦福大学向法院申请，要求把一部分资金投资于普通股，以在一定程序上减小通货膨胀的影响；赫伯特.胡佛，作为一个大学的理事声明支持这项申请。1964年Vance，Sanders和pany发表的一项调查报告提揭示，65个主要大学56%的资金投资于普通股。